簡易股市心法- 劍宗與氣宗
(完成於 1999.9.9)
Top Down vs. Bottom Up Trading：市場上我們會看到兩大類型的交易員：Top Down 與 Bottom Up。 所謂Top Down 的方法主要是研判的過程是由大勢開始思考，大方向決定後，再深入類股與個股的選擇與配置。而Bottom Up 的 Trader 則會直接進入選股、界定買進賣出價位之後，就無懼風雨地執行，並且在持有期間亦視盤勢震盪於無物。筆者到目前為止無法切確地比較出這兩種做法孰優孰劣，國際間的優秀 trader 看來也不分高下，這場競技比賽也似技術派與基本派長久的爭執不下，就如劍宗與氣宗永無止境的相互較量一樣。事實上，內家拳與外家拳孰為優勝? 答案仍是各大優秀的門派皆有必殺絕技，肯下苦功、有功夫的人必然勝過修為較淺的人。所以這樣的比較只能由同時曾深入運用兩種方法的人來談比較客觀。但筆者總覺得Bottom Up Trader 如果Trading 的頻率已太低 (如 Warren Buffet) 則已近乎Long-term Investment，幾乎已參與事業經營，較不符合本文關心的 Trading 範圍。換句話說，Investment 與 Speculation 仍有相當的不同，而本文主要針對頻率較高的操作來探討。如果是運用Bottom Up Approach 但操作頻率仍高的話，以上的 Trading 架構仍然適用的。下文就要探討兩個機率分配互動的情況。
機率分配的沖突與解決：談到 Bottom Up 就談到選股。如果 Prop Trader 是直接買賣股票的話，他關心的主題就至少有兩個：大勢與個股。一般還會有一個：該股票的產業。也就是說，在他的研判過程中，除了去列舉大盤各個不同天期的各不同走勢並配給機率之外，還必須對他的個股做同樣的事，也必須對其個股所在的產業做同樣的工作。我們知道在單一標的的財務工程上，若假設報酬為常態機率分配，則在多標的之產品中需用到多元常態機率函數(Multivariate Normal Density)，那是一個相當複雜的數學公式。所以Bottom Up Trader其實會不自覺(或不得不)地在其腦中產生多元常態機率分配，形成一個相當複雜的矩陣(時間、大勢—產業—個股、機率)。更麻煩的事還在後頭：操作策略不易擬定!同樣地，這樣的機率形成機制在人腦中也不是那麼簡單的、不容易被協調或被精確地定位。因此據筆者觀察，很少個股至上的 Bottom Up trader 還可以如大勢至上的 Top Down Trader 這麼機動地調整部位。因為操作策略上以個股為主時，大部分Bottom Up Trader 會自動將大勢波動對其操作的影響降至最低，以簡化機率分配先天上所造成的矛盾與複雜性。簡單來說，就是不管大勢如何變化，只要該公司仍很賺錢、很便宜、很有投資價值(Value)、或很有成長性 (Growth)，就買了不賣，直到價值已充分反映或公司基本面有所變化才改變。
Top Down Trader 同樣會面對機率分配衝突的情境：例如大勢看壞、個股看好，此時該如何操作? 這種情況在實務上相當常出現。經驗上而言，大部分成功的 Top Down Trader 仍建議以大勢為主。股市作手回憶錄:”In a bear market all stocks go down and in a bull market they go up.” 這句話不知道經過一百年後的今天是否仍適用，但對筆者而言，大勢看壞時，寧可少賺點錢、少冒點風險，也提不起勁來買那些看好的股票。記得「操之在我」的原則嗎? 我要玩就玩，不玩就不玩，可以如此，才會自由自在。看不懂就不要玩，就這麼簡單!
而事實上，筆者有信心長期來看，大勢好時再大做的做法決不遜色於其他的派別，而且運用起來相當輕鬆愉快，不必飽受煎熬。
績效比較: 如果是因為工作的關係、績效比較的關係而強迫必須如此作，其實是既不公平也相當痛苦的事! 因為市場上的人死了不知多少，卻永遠有新的不怕死的人出來亂沖亂撞，永遠有不同的人分別猜對而績效比你好，他們所付出的潛在風險較高，當然利潤較高。就如 Hedge Fund的評估一樣，因失敗而消失的Hedge Fund 不知多少，但存活的那些卻會讓人產生錯誤的印象。這種評鑑的Bias 稱為 Survivalship Bias。故讀者們如果以後要論斷一個 Trader 的績效好壞，記得要看長期，而且最好將報酬對風險正規化，也就是利用Sharpe Ratio 的方法計算每單位風險的報酬，這樣更為客觀、公平。而對我們而言，所追尋的是長期平穩的勝算、與股市和諧共存數十年，切記切記!
Trader vs. Reporter: 身為 trader 須謹記，我們不是記者或面對大眾的分析師，任何變動發生之後，去尋找原因不是我們的工作，這些工作留給別人去做。Trader 的任務，是針對最新的變化調整研判與策略。當股市有較大的波動時，投資大眾總是會問一個問題：今天為何大跌(大漲)? 因此記者就有這個義務去尋求答案，當他們找到某些因素時，心就安了—原來是因為這樣，投資大眾也接受了這種結果。但是前文已說過，專業操盤人在研判上是專注在未來可能走向的 Probability Distribution，是未來而非過去。過去的已過去，而每一個動作 (不動作也是一種動作) 是針對未來。所以專業操盤人更應專注在對未來的研判，瞭解事情為何發生是因為要找尋未來發展的可能性，不要將本末倒置—我們不必辛苦地找尋片片段段的理由去對每一段股價走勢做 Matching，這些事情留給記者們做吧。
結論：Trading 學習的主要的關鍵在哪裡? 選定一個流派、給自己一個機會學到夠純夠深的境地，而不要這也學些、那也學些，因為到了要保命自救的時候，能救你命的僅是你最熟練的那些招法。
* 在 Nassim Taleb 2001 年的著作 隨機致富的陷阱 “Fooled by Randomness” 竟也異曲同工的提到交易員績效的問題，與 Reporter 的問題，與上文之觀念不謀而合。
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